臺灣臺北地方法院104年度金訴字第16號

• 裁判案由: 證券交易法
• 案件類型: 刑事
• 審判法院: 臺灣臺北地方法院
• 裁判日期: 105 年 07 月 29 日

臺灣臺北地方法院刑事判決　　　　　　 104年度金訴字第16號公　訴　人　臺灣臺北地方法院檢察署檢察官
被　　　告　麥桂香
選任辯護人　黃鈵淳律師
上列被告因證券交易法案件，經檢察官提起公訴（臺灣臺北地方法院檢察署103 年度偵字第15568 號），本院判決如下：
主 文
麥桂香犯證券交易法第一百七十一條第一項第一款之高買證券及製造證券交易活絡表象罪，處有期徒刑肆年。
事 實
一、麥桂香明知對於在證券交易市場買賣交易之有價證券，不得有「意圖抬高某種有價證券交易價格，自行或以他人名義，對該有價證券連續以高價買入」（連續高買）或「意圖造成某種有價證券交易活絡之表象，自行或以他人名義，連續委託買賣或申報買賣而相對成交」（相對成交）等操縱股價行為，詎其為獲取非基於證券市場正常供需交易之利潤，竟基於違反禁止連續高買及相對成交規定之犯意，自民國100 年7 月26日至11月30日期間（下稱分析期間），使用如附表1
所列示麥桂香、許寶樑、方傑勝、乾麗雪、洪國凉、吳思瑜、陳美玉、秦坤山、劉政成（後更名為劉鎮宇）、劉秀鳳及藍品雋等11人之證券帳戶，下單買賣股票公開發行上櫃之松和工業股份有限公司股票（下稱松和公司股票，股票代碼：5016），並於附表2 所示時間，連續以上揭人頭證券帳戶相對成交方式，製造松和公司股票在集中交易市場交易活絡之表象（詳細相對成交情形列於附表2 至5 ），同時又於附表6 及7 所示時間，連續以高於或等於前盤最低揭示賣價乃至漲停價買進松和公司股票之方式，操縱松和公司股票在集中交易市場之交易價格（詳細情形列於附表6 及7 ），因而能製造松和公司股票交易活絡表象，誘使其他投資人進場買賣，足以影響松和公司股票交易價格及股票交易市場之交易秩序。
二、本案經行政院金融監督管理委員會（下稱金管會）函送法務部調查局臺北市調查處移送臺灣臺北地方法院檢察署檢察官偵查起訴。
理 由
壹、證據能力：
下述各項作為本院認定事實之證據方法，其中屬供述證據部分，均經本院踐行法定證據調查程序，檢察官、被告及辯護人亦已同意有證據能力，本院審酌各項證據作成時之情形，認以作為本案認定事實之基礎核屬適當，依前開規定，均具有證據能力。其餘各項非供述型證據，與本案均有關聯性，亦非實施刑事訴訟程序之公務員以不法方式取得，自有證據能力，得作為本院認定本案事實之基礎。
貳、認定被告有罪之理由：
一、被告不爭執、爭執事項及答辯要旨：
㈠被告對其於事實欄及附表2 至7 所示時間，使用事實欄及附表1 所示其自己及各人頭證券帳戶買賣松和公司股票之事實，均不爭執。
㈡被告否認有何以連續高買或相對成交手段炒作松和公司股價之犯行，辯稱：
⒈針對連續高買：被告或曾以高於5 檔揭示買價或漲停價委託買進，然此僅單純為優先成交之目的而已，並無炒作股價之意圖。檢察官主張被告買賣使股價向上之時段內，股價亦有不漲反跌情形。依櫃買中心之交易分析意見，被告於分析期間縱然造成該公司股價跌幅達28.84
％，但與同期間同類股或大盤指數跌幅相較，並無異常。更何況被告並非松和公司大股東，亦非該公司董監事，根本無何動機與意圖維持松和公司股價。且當時松和公司無何炒作題材，被告亦無與松和公司內部人員共謀炒作股價，松和公司股票於市場上流通股數亦低，無足夠炒作籌碼，被告亦無持續買進松和公司股票以鎖住炒作籌碼之舉，或以高出低進、上下沖洗手段炒作松和公司股價，足見被告並無炒作松和公司股價意圖。
⒉針對相對成交：我國法律並未禁止以借用他人名義開戶之方式買賣股票。且依櫃買中心交易分析意見，本案分析期間松和公司股票之日週轉率並未達10％，累積周轉率亦無明顯過高之情形，顯見松和公司股票未因被告買賣而有交易活絡之現象。而被告相對成交之原因，係因被告利用附表1 所示人頭帳戶及向金主李信盛借款買賣，但李信盛與被告約定，被告於融資掛單買進松和公司股票後，於買進後之交割日（即委託買進後加2 日），李信盛將錢匯入被告持有帳戶之交割戶頭完成交割，但被告須於買進交割當日10點前賣出松和公司股票，於賣出交割日（即委託賣出後加2 日）償還李信盛借款，因此李信盛實際出借款項給被告之時間僅約3 日左右。但因當時松和公司股票乏人問津，被告個人財務狀況亦不佳，被告為不致無法還款遭李信盛斷頭，不斷以相對成交之方式買賣松和公司股票，以能不斷取得李信盛融資，可見被告相對成交非為造成交易活絡表象或為操縱該公司股價，而係基於合理投資之正當目的。
二、本案爭點：
綜合被告答辯意旨，本案爭點如下：
㈠針對相對成交：⒈被告利用人頭帳戶相對成交，是否基於造成松和公司股票交易活絡表象之意圖？抑係為遵守其與李信盛間之還款約定，方以人頭帳戶相對成交以能向李信盛「借新還舊」？⒉被告「相對成交」是否足以造成松和公司股票交易活絡表象？
㈡針對連續高買：被告是否基於操縱或影響松和公司股價之意圖而為連續高買行為？
三、認定爭點之理由：
㈠被告對其使用附表1 所示其自己及許寶樑、方傑聖、乾麗雪、洪國涼、吳思瑜、陳美玉、秦坤山、劉政成、劉秀鳳及藍品雋等人頭證券帳戶，向李信盛借款融資，在附表2
至7 所示之時間，買賣松和公司股票之相關交易資料，均不否認，並有證人乾麗雪、方傑勝、秦坤山、劉政成、藍品雋、李信盛、李冠林、吳旭日、王一龍、李文材、陳麗雀、黃建任、蕭明豪、王序仁、廖進興、劉秀鳳、吳思瑜、洪國涼、陳慧玲、林淑惠、康慧茹、余祥芝等人頭帳戶名義人、金主及證券公司營業員之調查局詢問筆錄、檢察事務官詢問筆錄或檢察官訊問筆錄在卷可證，復有下列各項證據在卷足資佐證：被告於100 年7 月26日至100 年11月24日期間連續以高價買入或低價賣出松和公司股票整理表、被告於100 年8 月10日至100 年11月23日期間連續委託買賣而相對成交松和公司股票整理表、被告違約交割情形整理表、乾麗雪委任授權被告麥桂香、吳旭日代為買賣上市、上櫃證券、辦理交割申購及其他有關行為之證券交易委任授權書、乾麗雪華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶100 年10月25日至101 年12月26日存款往來明細表暨對帳單、乾麗雪新光商業銀行南京東路分行0000000000000 號帳戶100 年11月25日至101 年8 月31日交易明細影本、方傑勝華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶100 年10月20日至101 年12月21日活期儲蓄存款存摺影本、方傑勝華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶100 年10月25日取款憑條影本、被告國泰世華商業銀行板橋分行000000000000號帳戶交易明細摘要、被告華南商業銀行大同分行、000000000000號帳戶交易明細摘要、洪國涼華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶交易明細摘要、乾麗雪華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶交易明細摘要、乾麗雪新光商業銀行南東分行0000000000000 號帳戶交易明細摘要、許寶樑華南商業銀行大同分行000000000000號帳戶交易明細摘要、許寶樑華南商業銀行南東路分行000000000000號帳戶交易明細摘要、劉秀鳳台新國際商業銀行板橋分行00000000000000號帳戶交易明細摘要、陳美玉中國信託商業銀行000000000000號帳戶交易明細摘要、陳美玉新光商業銀行南東分行0000000000000 號帳戶交易明細摘要、吳思瑜台新國際商業銀行復興分行00000000000000號帳戶交易明細摘要、方傑勝華南商業銀行南京東路分行000000000000號帳戶交易明細摘要、方傑勝華南永昌證券00000-0 號帳戶開戶申請書、方傑勝委任被告麥桂香代為買賣上市、上櫃證券、辦理交割申購及其他有關行為之證券交易委任授權書、許寶樑華南永昌證券8883-3號帳戶開戶申請書、許寶樑委任被告麥桂香代為買賣上市、上櫃證券、辦理交割申購及其他有關行為之證券交易委任授權書、乾麗雪華南永昌證券公司00000-0 號帳戶開戶申請書、乾麗雪委任被告麥桂香代為買賣上市、上櫃證券、辦理交割申購及其他有關行為之證券交易委任授權書、洪國涼華南永昌證券公司26652-9
號帳戶開戶申請書、洪國涼委任吳旭日代為買賣上市、上櫃證券、辦理交割申購及其他有關行為之證券交易委任授權書、吳思瑜台灣工銀證券公司000000-0號帳戶開戶申請書、吳思瑜委任被告麥桂香代為買賣有價證券、國內期貨或國外期貨交易、辦理（結算）交割及其他有關行為之授權書、吳思瑜於台灣工銀證券公司100 年7 月1 日至100
年12月31日客戶交易明細表、勤坤山新光證券公司787616帳戶開戶契約書、藍品雋國票證券7030-5帳戶開戶契約總約定書、金管會101 年5 月30日金管證交字第1010024623號函檢送松和工業股份公司100 年7 月26日至100 年11月30日股票交易分析意見書、中信證券公司101 年6 月27日中信銀證結字第101200046 號函檢送秦坤山相關開戶資料、凱基證券公司101 年6 月29日（101 ）凱證字第0819號函檢送劉秀鳳、劉政成之相關開戶及成交資料、元富證券公司101 年6 月29日（101 ）元證經字第1200號函及同年10月24日（101 ）元證經字第2036號函檢送陳美玉、乾麗雪及洪國涼之開戶、委買委賣及歷史帳等資料、對於華南永昌證券公司101 年8 月9 日（101 ）華永結字第0502號函檢送被告、乾麗雪、方傑勝、洪國涼及許寶樑等人之開戶、歷史帳明細表等交易資料、被告之統一證券公司0000-000000-0 號帳戶100 年3 月10日開戶資料、許寶樑之統一證券0000-000000-0 號帳戶開戶資料及交易明細記錄、新光證券公司101 年6 月26日（101 ）新稽字第101080號函檢送秦坤山開戶資料及交易明細表、台灣工銀證券公司101 年6 月26日工銀證字第1010000286號函檢送吳思瑜開戶資料及交易明細表、元大寶來證券公司101 年7 月5 日元證字第1010006585號函檢送陳美玉開戶資料及歷史帳查詢明細表、國票綜合證券公司101 年7 月2 日國證經字第1010007612號函檢送藍品雋開戶資料及交易明細表、國泰世華商業銀行板橋分行101 年10月9 日（101 ）國世板橋字第1010000220號函檢送被告及許寶樑之帳戶開戶資料、台新商業銀行101 年10月8 日台新作文字第10119716號函，檢送之劉秀鳳、劉政成、藍品雋、吳思瑜之交易明細記錄、中國信託銀行103 年3 月3 日中信銀字第10322483902524號函檢送秦坤山帳戶交易明細資料、中國信託銀行103 年2 月27日中信銀字第10322483902447號函檢送陳美玉帳戶提款傳票影本及交易資料、新光銀行業務服務部101
年10月3 日（101 ）新光銀業字第4713號函檢送陳美玉及乾麗雪之交易明細記錄、華南商業銀行101 年12月28日營清字第1010043269號函檢送乾麗雪、方傑勝、許寶樑、洪國涼之存款往來明細及對帳單、華南商業銀行大同分行101 年10月17日華同存字第1010000283號函檢送被告及許寶樑之存款往來明細表及對帳單、法務部調查局臺北市調查處依金管會101 年5 月30日金管證交字第1010024623號函所檢送松和公司100 年7 月26日至100 年11月30日股票交易分析意見書所製作之相對成交總表、新光銀行業務服務部104 年12月29日函送乾麗雪、陳美玉100 年7 月26日至12月2 日交易往來明細表、國泰世華商業銀行板橋分行104 年10月1 日函送被告、許寶樑自100 年7 月26日至100
年12月2 日交易往來明細、中國信託銀行104 年12月29日函送被告、秦坤山自100 年7 月26日至100 年12月2 日交易往來明細、華南銀行104 年12月30日函送麥桂香、許寶樑、方傑勝、乾麗雪、洪國凉自100 年7 月26日至100 年12月2 日交易往來明細、台新銀行104 年12月29日函送吳思瑜、劉政成、劉秀鳳自100 年7 月26日至100 年12月2
日交易往來明細、財團法人中國民國證券櫃檯買賣中心105 年1 月5 日函送投資人自100 年7 月26日至100 年12月2 日交易往來明細、櫃買中心檢送之100 年7 月26日至100 年11月30日期間被告及秦坤山、吳思瑜、許寶梁、陳美玉、藍品雋、方傑勝、乾麗雪、劉政成、洪國涼、劉秀鳳等買賣有價證券對應表委託成交對應表、開盤委託比重表、違約明細表等資料。此部分之事實，是堪認定。
㈡被告「相對成交」係基於營造松和公司股票交易活絡表象之意圖所為：
⒈「相對成交」行為本身即足推知行為人係為營造交易活絡假象及操縱股價目的：
證券交易法第155 條第1 項第5 款之「相對成交」，係指投資人以自己或其掌控之人頭證券帳戶，先委託賣出一定數量，且在同時或密接時間內，再以同一之高於或低於市價之價格委託買進，進而在自己掌控之人頭證券帳戶間相對成交，而為實質上同一人之左、右手間相對買賣。此對實際掌控該等人頭帳戶之行為人而言，不僅無法賺取任何價差，亦無任何獲利，反需支付成交後之「證券交易稅」及「手續費」之額外不必要成本，倘一再反覆出現，甚至在同一交易日之密接時段內反覆為之，顯為極變態不合理之交易行為，在邏輯及交易常理上，亦根本無法做出任何合理解釋。顯見「相對成交」行為人絕無買賣真意，而只是為了製造該股票之交易活絡假象，並利用一般投資人盲從搶進心態，進而遂其操縱、影響股價並從中獲利之目的。
⒉被告在分析期間諸多「相對成交」松和公司股票行為，係基於營造松和公司股票交易活絡表象之意圖：
依附表2 至5 所示，被告於分析期間共90個股票交易日內，對於松和公司股票，共有高達85日利用其掌控之人頭帳戶為相對成交（附表2 及3 ）。其中，更有高達75日之相對成交數量占當日松和公司股票成交量之20％以上（附表4 ），大多數均超過50％，而超過70％及80％者比比皆是；另高達71日之相對成交數量竟超過100 張（附表5 ）。再觀之附表2 所示相對成交情形，被告在該85日中，除極少數交易日僅有一、二次相對成交，其他絕大多數交易日之相對成交筆數均在十餘次乃至數十次之譜，各筆相對成交數量亦在數十張、百餘張乃近二百張之規模。抑且，被告就此85日之相對成交，係接連密接為之，且各交易日發生之數筆乃至十餘筆相對成交，其相隔時間均係在數秒乃至數分之差，同時發生者亦比比皆是，亦即均係在甚為密接之時間內發生。此等相對成交除徒增被告高額之「證券交易稅」及「手續費」等成本外，毫無獲利可言，對於此等極不合理之變態交易行為，除為營造松和公司股票交易量活絡表象此一虛偽外觀之目的外，別無其他合理解釋。以此即見，被告為此等相對成交，主觀上正係基於營造松和公司股票交易活絡表象之意圖，別無其他，甚為明確。
㈢被告連續密集且大量相對成交松和公司股票，客觀上足以造成松和公司股票交易活絡之表象：
依前所述，被告在高達85日具有相對成交之交易日中，其相對成交數量占當日松和公司股票成交量20％以上者，即有高達75日，其中大部分均超過50％，諸多更超過70％乃至80％。而且，大多數有相對成交之交易日，其相對成交筆數均多達十餘筆乃至數十筆，各筆相對成交數量亦多有數十張乃近二百張之規模。以此而論，被告相對成交行為確能對交易市場造成松和公司股票交易活絡之表象，至堪認定。
㈣被告辯稱其相對成交松和公司股票之理由不足採信：
⒈被告辯稱其利用人頭帳戶相對成交松和公司股票之原因，係因其向金主李信盛借款買賣松和公司股票，雙方約定，被告掛單買進後，李信盛於買進交割日（即委買日加2 日）將款項匯入被告持有之交割帳戶完成交割，但被告必須於買進交割當日10時前（委託）賣出松和公司股票，並於委賣交割日（即委賣日加2 日）償還借款給李信盛，因此借款時間僅有短短3 日。而因被告當時財務狀況不佳，松和公司股票交易亦甚冷清，市場上乏人問津，被告為避免無法如期還款而遭李信盛斷頭賣出，只得不斷以人頭帳戶循環相對買賣，以繼續獲李信盛融資。亦即，被告係為在買進交割後2 日還款給李信盛，故必須再以人頭帳戶掛單買進自己委賣之松和公司股票，以再向李信盛融資借新款以償還舊貸款，即「以新還舊」。倘被告所言為真，其每次買進並交割松和公司股票時，李信盛即將款項撥入其交割帳戶，而被告當日上午即應將之委託賣出，且被告正係於此時再以另一人頭證券帳戶同時委託買進而相對成交，同時再跟李信盛借款，嗣過2 日買進交割時，李信盛再將款項撥入該另一人頭證券帳戶，其即以該新貸款償還對李信盛之舊借款，周而復始，規律進行。
⒉惟查：
①被告以此模式規律地相對成交，除徒增證券交易稅及手續費等成本外，別無其他獲利，甚且還須負擔應付給李信盛之借款利息。且依附表2 至5 所示，被告相對成交之日數、筆數甚多，累積之證券交易稅、手續費及貸款利息均甚高。是以一理性投資人之立場，其應另尋其他更容易且成本更低途徑籌款以償還欠款，絕無以此徒增巨額成本且毫無獲利之「借新還舊」手段循環交易之可能，是其辯解本極不合理。
②證人吳旭日於本院中證稱：我係金主李信盛之友人，會幫李信盛處理與被告間之貸款買賣股票事宜，我對李信盛貸款給被告買賣松和公司股票事宜亦甚清楚。被告向李信盛貸款之頻率約一星期一次，每次約500
萬至1,000 萬元左右，借款時間約3 日，3 日後就是償還本金加利息（本院卷一第272 頁反面至第273 頁）。證人李信盛亦於本院中證稱：我與被告係約定借款期間為3 日，被告通常於借款後2 至3 日還款。被告借款時間並不固定，有時連續2 天或連續3 天都借，有時隔著4 、5 天都沒有借；從100 年7 月至12月這段約半年期間，被告連續3 天都向我借款的次數大約只有6 、7 次，大部分都是間隔好幾天才再跟我借，不曾有過連續4 天跟我借的情形。而且，假如3 天時間到了，被告沒有還錢，我一定會要求被告先還款，否則我不會再借給被告，否則無異於拿我的錢一直跑來跑去等語（本院卷一第299 頁至第300 頁）。是依證人所言，被告並非每日均會向李信盛借款買進松和公司股票，其頻率甚可達一周一次之久。且被告亦自稱其向李信盛借款頻率「就是3 天1 次」、「固定每3 天借1 次」等語（本院卷二第85頁反面）。以此而言，倘被告確要藉相對成交「借新還舊」，本無接連每日相對成交、且每日均密集數十筆相對成交之必要。然被告在本案90日分析期間內，竟有高達85日、且每日均有數十筆密集接連相對成交之情形，顯然與被告所稱係為「借新還舊」目的迥然不同。
③且依證人李信盛前開證詞，其根本不會容許被告「拿錢轉來轉去」或「借新還舊」，亦即其必先要求被告還款，方會出借下筆款項給被告，亦即根本不可能在被告尚未償還前一筆借款前，即先容許被告以其他人頭帳戶向其再次借款，是根本無被告所稱為「借新還舊」而相對成交之情形。
④一般而言，被告之前案紀錄或其他證明其品格素行之資料，並不適宜作為證明被告是否犯本罪之證據。此乃因該等素行證據對於被告是否犯本罪而言固然具有關聯性，但可能對事實認定者即法官在形成心證之推論過程中，造成甚為強大且難以輕易排除之不公平偏見，例如法官極可能會因眼見被告犯罪前科記錄，形成「被告係素行不良品行惡劣人士」之偏見，並基於該偏見推論本案應係如同被告此等品行惡劣人士所為。此等推論過程，對被告顯非公平，是故不宜輕易採納此等品行證據。然另一方面，倘該等犯罪記錄係為顯示、證明被告具有特定之犯罪模式、手段或具有一定犯罪動機或意圖，且該等特定犯罪模式或手段正係出現於本案中者，則提出該等犯罪記錄等品行證據之目的並非藉由上述不公平偏見以推論本案係被告所為，自得作為法院認定事實之基礎，但仍必須謹慎使用及推論。經查，依卷附台灣高等法院被告前案紀錄表，被告曾於102 年4 月19日同因違反證券交易法案件，經本院以101 年度金訴字第41號判處有期徒刑1 年10月，緩刑3 年確定。依該案判決書記載，被告係於99年6 月17日起至同年9 月27日間，與周樹人共同炒作琉園股份有限公司（股票代號9949）股票股價。被告炒作琉園公司股價之方式，係由其出面向王一龍、吳旭日等金主調度資金，並由被告使用包括其配偶許寶樑在內之人頭帳戶，以相對成交及連續高買低賣等手段，營造琉園公司股票交易活絡表象及操控交易價格。至被告相對成交手法，亦係每日連續密接為之，每日相對成交多達十數筆者亦比比皆是，可見被告係在極密接時間內反覆不斷相對成交。而此等相對成交手法，與被告於本案中相對成交手法及態樣如出一轍，模式完全相同，可見被告係有以此相對成交手法營造欲炒作股票之交易量活絡表象之固定模式。以此顯見被告於本案中相對成交之目的應與前案相同，即均為營造欲炒作股票（在本案係松和公司）交易活絡表象、俾供後續炒作該公司股價之準備，絕非被告所稱「借新還舊」之目的。
⒊綜上，被告所為附表2 至5 之相對成交行為，係為營造松和公司股票交易活絡表象所為。被告辯稱係為「借新還舊」方有此不合理交易行為云云，顯不可採。
㈤被告係基於操縱松和公司股票交易價格之意圖，而為附表6 至7 所示連續高買松和公司股票：
⒈依附表6 所示，被告於分析期間共90個股票交易日中，對於松和公司股票，共有高達50日之連續以漲停價或連續以高價委託買進、且均影響松和公司股價向上之情形（7 ／26、7 ／28、8 ／1 、8 ／3 、8 ／4 、8 ／5
、8 ／8 、8 ／10、8 ／11、8 ／16、8 ／17、8 ／19、8 ／22、8 ／26、8 ／29、8 ／31、9 ／5 、9 ／6
、9 ／7 、9 ／13、9 ／14、9 ／15、9 ／16、9 ／19、9 ／21、9 ／22、9 ／23、9 ／26、9 ／27、9 ／28、9 ／29、10／3 、10／5 、10／6 、10／7 、10／13、10／14、10／17、10／19、10／21、10／24、10／25、11／1 、11／7 、11／15、11／16、11／17、11／18、11／21及11／23）。依附表7 所示，其中更有30日被告係在開盤前以漲停價委託買進，且均造成松和公司股票開盤價上漲之情形（7 ／28、8 ／1 、8 ／10、8 ／11、8 ／15、8 ／17、8 ／18、8 ／23、8 ／24、8 ／25、8 ／29、9 ／2 、9 ／6 、9 ／7 、9 ／8 、9 ／15、9 ／26、10／20、10／25、10／27、10／28、10／31、11／7 、11／9 、11／10、11／11、11／14、11／15、11／17及11／18），另更有12日被告係於收盤前（最後一盤之下午1 時25分至1 時30分間）以漲停價委託買進，且均造成松和公司股票開盤價上漲之情形（即所謂「拉尾盤」）：8 ／1 、8 ／4 、8 ／16、9 ／5 、9 ／19、9 ／26、10／17、10／24、10／25、11／1 、11／7 、11／18）。
⒉依附表6 至7 所示被告連續高買之情形：
①被告選擇之松和公司股票，在分析期間係屬冷門之小型股，股價容易因炒作行為明顯變動。且觀諸被告交易情形，被告在同一交易日，除使用自己證券帳戶外，幾乎均會利用如附表1 所示許寶樑、吳思瑜等多名人頭帳戶多次連續反覆買賣。
②被告在分析期間之90個股票交易日內，就有高達50個交易日有連續高買之情形，且幾乎連續每日為之，其中有多日更係在密接時間內連續多次高價買進。
③被告於各日連續高價買進松和公司股票，其成交量幾乎均占該時段成交量之100 ％，最低亦占66.67 ％，比率甚高。
④觀之被告各日連續買進情形，被告經常逐步向上提高委託買進價格而成交，且因成交量幾乎全占該時段成交量之100 ％，而能順利影響股價向上，進而逐步拉抬股價。
⑤依前所述，在分析期間中有12日被告係於收盤前再以漲停價委託買進，即被告係以「拉尾盤」手法進一步拉高股價。此正符合一般炒作股票者為順利拉抬股價，多在盤前或尾盤大量高價委託買進，以影響當日開盤價及收盤價（即次一交易日之開盤參考價），進而達誘使投資人跟進買入以遂拉抬股價目的之情形。
⑥尤有甚者，依前開認定，被告在分析期間內有多次連續密集之相對成交行為，且其目的正係製造松和公司股票交易熱絡之假象。
綜上各情交互以參，可知被告係先選定較容易控制之松和公司股票，藉相對成交以製造松和公司股票交易活絡表象，同時再藉由連續密集之拉早盤、拉尾盤或盤中高價買入等連續高買行為，逐步拉抬松和公司股價，以誘使其他投資人跟進高價買入，是其主觀上有抬高松和公司股價之意圖，至為明確。
㈥綜上各節，足認被告確有於本案分析期間內，以如附表2
至7 所示「相對成交」及「連續高買」手段營造松和公司股票交易活絡表象及操縱、拉抬松和公司股價。事證明確，至堪認定，應依法論科。
叁、論罪科刑及沒收：
一、證券交易法第155 條第1 項之各款規定，均屬操縱股價之不同行為態樣，同時具有多款行為時，僅論以一罪，而無刑法第55條想像競合之問題：
證券交易市場上之非法操縱股價行為，係屬智慧型之經濟犯罪，其操縱股價之行為態樣甚為複雜，在立法技術上根本不可能窮盡列舉各式各樣之操縱股價行為，是以證券交易法第155 條第1 項除規定禁止「不履行交割」（第1 款）、「通謀買賣證券」（第3 款）、「高買低賣證券」（第4 款）、「相對成交製造證券交易活絡表象」（第5 款）及「散布流言或不實資料」（第6 款）等行為外，另設一概括性之禁止「直接或間接從事其他影響證券交易價格之操縱行為」（第7 款）。然無論如何，上開各款規定所欲禁止之行為均同一，即乃禁止以人為干預之手段操縱股價。換言之本條所真正關心及要禁止之行為，係以人為手段干預股價之「操縱股價」行為，至於第1 、3 、4 、5 、6 款例示之態樣，無非立法者事先例示應特予注意之「操縱股價」行為之不同態樣而已；即使其行為並不符合第1 、3 、4 、5 、6 款之定義，但只要其行為係以人為手段干預操縱股價，仍應依第7 款一般性操縱股價之概括條款規範之。因之，以立法者之立場而言，行為人基於一個「操縱股價」犯意，即使係透過各款規定之不同態樣而實現其犯意，亦不過係藉由不同行為類型，而同時符合了立法者所真正要處罰之「操縱股價」禁止規範，故應論以單一操縱股價罪即可充分評價其行為不法內涵，是僅成立單純一操縱股價罪，而非將符合多款定義之同一操縱股價行為以刑法第55條想像競合犯規定競合論處。
二、論罪：
㈠被告為本件行為後，證券交易法第171 條於101 年1 月4
日修正公布，惟其中第171 條第1 項第1 款之內容並未修正，是應逕適用現行證券交易法第171 條第1 項第1 款規定處罰。
㈡被告於本件分析期間以相對成交手段營造松和公司股票交易活絡表象，又以連續高買手段操縱松和公司股價，核其所為，係違反證券交易法第155 條第1 項第4 款禁止連續高買證券及同條項第5 款禁止製造證券交易活絡表象之規定，而應依同法第171 條第1 項第1 款規定論處，且依前述，應論以一高買證券及製造證券交易活絡表象罪。
㈢被告係基於操縱股價之單一犯意，於本件分析期間違反證券交易法第155 條第1 項第4 款及第5 款之規定多次，時間密接，犯罪構成要件相同，且侵害同一法益，在刑法評價上，應視為數個舉動之接續施行，為接續犯之包括一罪，即論以高買證券及製造證券交易活絡表象罪一罪。
三、不另為無罪判決部分：
㈠檢察官主張被告除以前開連續高買及相對成交操縱松和公司股價及製造交易活絡表象外，另「連續低價賣出（低賣證券）」（附表8 所示）及「違約交割（不履行交割）」（附表9 及10所示）操縱松和公司股價。因認被告就此部分行為亦涉犯證券交易法第155 條第1 項4 款及第1 款之低賣證券罪及不履行交割罪。經查：
⒈證券交易法之「低賣證券」罪，其構成要件為：意圖壓低集中交易市場某種有價證券之交易價格，自行或以他人名義，對該有價證券，連續以低價賣出（證券交易法第155 條第1 項第4 款）。因此，行為人不但要有連續低價賣出證券之行為，主觀上更需基於「壓低該證券交易價格之意圖」。倘行為人非為壓低該證券價格之意圖，而係基於其他目的（例如為周轉、籌款、實現獲利等目的而亟欲出脫持股），則屬正當之證券處分，非本法禁止之操縱股價。關於行為人主觀上係基於壓低證券價格意圖乙節，亦必須由檢察官負擔證明至超越合理懷疑之舉證責任。
⒉證券交易法之「不履行交割」罪，其構成要件為：在集中交易市場委託買賣或申報買賣，業經成交而不履行交割，足以影響市場秩序（證券交易法第155 條第1 項第1 款）。依此觀之，行為人主觀上只要知悉自己不履行交割義務將足以影響市場交易秩序或對之已有預見，猶故意不履行交割義務或放任不履行（即直接或間接故意），即會成立本罪。至於行為人不履行交割義務之「動機」或「意圖」，則在所不問。然而，行為人不履行交割義務，其背後動機不一而足，有一時資金調度不善、周轉不靈者，亦有惡意藉之操縱影響市場秩序、欺騙市場意圖者。查本罪之規範目的，在於維護證券交易市場之交易正直性及交易秩序，並非單純處罰足以導致市場交易秩序受損之債務不履行，且以刑罰手段處罰單純之債務不履行，顯然違反刑罰謙抑原則及比例原則（參照已成為我國內國法之聯合國公民與政治權利國際公約第11條規定：「任何人不得僅因無力履行契約義務即予刑事監禁（No one shall be imprisoned merely on theground of inability to fulfill a contractual obligation ）」），是以，本罪應以「以誤導、操縱市場或危害市場交易秩序為目的」之不履行交割行為為處罰對象。換言之，本罪之成立，除行為人之不履行交割在客觀上必須「已足以影響市場秩序」外，在主觀上行為人亦必須係基於「為操縱市場或證券價格或危害市場交易秩序之意圖」，方會成立本罪。倘行為人係因一時資金調度不靈，而非基於操縱市場或證券價格或危害市場交易秩序之意圖者，即使行為人不履行交割在客觀上已對市場秩序造成影響，亦不能構成本罪。關於行為人主觀上係基於操縱市場、證券價格或危害市場交易秩序之意圖乙節，亦必須由檢察官負擔證明至超越合理懷疑之舉證責任。
⒊針對檢察官主張被告「連續低價或以跌停價賣出」松和公司股票，其情形如附表8 所示。被告於此分析期間內，確有14個交易日以跌停價或低價委託賣出松和公司股票，且均影響松和公司股價向下之情形（8 ／15、9 ／6 、9 ／19、9 ／23、9 ／26、9 ／29、9 ／30、10／7 、10／19、10／24、10／26、11／23、11／24、11／29）。惟：
①依前所述，被告主要炒作行為，係先藉「相對成交」製造松和公司股票交易熱絡之假象，同時間以連續高買逐步拉抬松和公司股價。是其根本目的係將松和公司股價向上拉抬，而非向下壓低。以此觀之，被告以低價或跌停價委託賣出，是否確為「操縱價格」或另有目的，即非無疑。
②依前所述，被告係向金主李信盛融資而以諸多人頭帳戶買賣松和公司股票，被告既係融資，可見本有一定資金周轉壓力。且依李信盛前開證詞，李信盛確有要求被告應於借款後第3 日還款，可見被告資金周轉壓力非低。由是可見，被告應係為籌款返還李信盛，方以低價或跌停價委託以盡速出售手中持股，而非故意壓低價格以操縱股價。
③觀諸附表8 所示情形，被告於100 年9 月23日、9 月29日及10月7 日等3 日低價賣出松和公司股票時均有相對成交。其原因應係被告使用人頭帳戶於同一盤交易時，以愈高之委託買價搭配愈低之委託賣價，所能造成相對成交之機率便愈高，但成交價則取決於滿足該盤市場最多成交量所決定之價格。故被告於炒作過程中，為製造相對成交，以低價委託賣出時（同時搭配委託買進），必可能造成該盤成交價較前一盤成交價高或低或相同之情形。亦即，被告此時以低價委託賣出造成成交價下跌，其意圖應為製造前述之相對成交，而非故意壓低價格以操縱股價。
④綜上觀之，被告固有利用人頭帳戶為附表8 所示以低價或以跌停價賣出松和公司股票之舉，但尚無充分證據證明其係基於故意壓低松和公司股價之意圖所為，是與證券交易法「低賣證券罪」所定主觀構成要件不合，不能以該罪論處。
⒋針對檢察官主張被告「不履行交割」，其情形如附表9
（買進不履行交割）及10（賣出不履行交割）所示。其中「買進不履行交割」係自100 年11月21日至23日之短短3 日內為之；「賣出不履行交割」則分別發生於100
年11月22日、23日及25日等3 日。惟：
①依台灣證券交易所股份有限公司證券經紀商受託契約準則第19條：「（第1 項）委託人不按期履行交割代價或交割證券者，即為違約，受託證券經紀商應依本公司『證券經紀商申報委託人遲延交割及違約案件處理作業要點』規定申報違約，並代辦交割手續」、「（第3 項）委託人違約時，受託證券經紀商得暫緩終止委託買賣證券受託契約及註銷委託買賣帳戶，於違約申報後之次一營業日開始三個營業日期間，接受委託人將其持有之有價證券撥轉至證券經紀商違約專戶賣出，返還違約債務及費用」、「（第4 項）證券經紀商依第一項規定代辦交割所受之證券或代價，應於確定委託人違約之日開始委託他證券經紀商在證券交易所集中交易市場予以處理；此項處理所得抵充委託人因違約所生債務及費用後有剩餘者，應返還委託人，如尚有不足，得處分因其他委託買賣關係所收或應付委託人之財物扣抵取償，如仍有不足，得向委託人追償」。是以，依目前證券交易實務流程，在現行行紀制度及上述規定下，有關證券集中交易市場之證券交割，如投資人有違約不辦理交割情事，均先由投資人委託之證券經紀商先代投資人進行股票及股款之交割，再由證券經紀商與投資人處理後續投資人違約所生債務及費用事宜。因之，即使投資人違約不辦理交割，投資人委託之證券經紀商仍會出面先代投資人辦理交割，是除非投資人違約金額過鉅，致證券經紀商無力代為負擔交割義務者，否則原則上證券交易市場之交易秩序不會因投資人個人違約而致生危害。而依附表9 及10所示，被告不論係買進違約不履行交割或賣出違約不履行交割，時間、次數均不多，買進違約不履行交割之各筆金額雖近六百萬元之譜，但對其委託之證券經紀商（新光證券、台灣工銀證券、凱基證券、華南永昌證券、元富證券、國票證券等）而言，金額並非甚鉅，各證券經紀商亦均先代被告履行交割義務，而未因被告違約造成證券集中交易市場何等交易秩序之危害或不利影響。
②被告辯稱其係因金主李信盛未依墊款，致其無力辦理交割，但其經券商通知違約後，其亦立即借款清償交割款等語。而被告確於經券商通知後即將違約股款清償乙情，亦經時任華南永昌證券公司南京分公司營業員黃建任、台灣工銀證券公司營業員陳慧玲、凱基證券公司板橋分公司營業員王序仁、新光證券公司營業員康慧茹、國票證券公司營業員余祥芝、元富證券公司松山分公司營業員廖進興等人在調查局詢問中證述詳細（103 年度偵字第15568 號卷一第111 頁、第122 頁、第136 頁、第140 頁、第144 頁、第149 頁）。倘被告係基於操縱松和公司股票價格之意圖而故意違約不履行交割，被告盡可不清償交割股款而任令違約，由各券商代為繳款交割取得股票後，再自行賣出該等股票取償即可。然被告卻仍於經證券商通知後立即清償違約交割之股款，以此而言，堪認被告違約不履行交割之背後動機，應係暫時資金周轉失當所致之單純債務不履行，而非基於操縱松和公司股價或影響市場交易秩序之意圖而為。
③綜上所述，被告固有違約不履行交割之行為，但在客觀上其不履行交割並未危害證券集中交易市場之交易秩序，亦無充分證據證明被告主觀上係基於操縱松和公司股價之意圖所為，是與證券交易法「不履行交割罪」所定要件不合，不能以該罪論處。
⒌綜前各節，本件並無足夠證據證明被告犯證券交易法「低賣證券罪」及「不履行交割罪」，就檢察官主張之被告此二部分行為，本應為無罪判決，但此部分如構成犯罪，與前開被告經本院判決有罪部分有事實上之一罪關係，故均不另為無罪之判決。
四、量刑：
本院審酌以下事項：
㈠被告自稱日本東洋大學畢業，曾在亞東關係協會任職約15年，現無業，由母親供給經濟所需，已婚，有二名已成年女兒，配偶及女兒均在日本，自己則在台灣照顧母親。
㈡犯罪手段、動機及目的：被告係以前述之相對成交及連續高買行為營造松和公司股票交易活絡表象及操縱拉抬松和公司股價，其目的別無其他，正係以此詐欺交易市場之手段牟取不法暴利，其犯罪動機及目的毫無足憫。
㈢犯罪期間之久暫、所獲利益及所生危害：被告炒作期間係自100 年7 月26日至11月30日，為期約五個月之久。依附表11「犯罪損益計算表」所示，本件被告固有相對成交及連續高買等操縱松和公司股價行為，但終因松和公司股價未見起色，致被告不僅未實際獲利，反係虧損350 萬餘元，但已對證券交易市場之運作正直性及交易秩序產生相當程度之危害。
㈣犯後態度：被告於調查局、檢察官偵訊及本院審理中，均矢口否認犯行且飾詞狡辯，可見毫無悔意，量刑本不宜從輕。尤依前所述，被告前於102 年4 月19日經本院以101
年度金訴字第41號判處有期徒刑1 年10月、緩刑3 年確定之違反證券交易法案件，係其自99年6 月17日起至同年9
月27日間，與周樹人共同以與本案相同之相對成交及連續高買手法炒作琉園公司（股票代號9949）股票股價。被告在該段時間炒作琉園公司股價後，竟再於本案之100 年7
月至11月間以相同手法炒作松和公司股價，其後續於本案炒股之惡性尤為重大。
㈤本院綜合上情，量處被告如主文所載之刑。
五、沒收：
按「犯第一項至第三項之罪者，其因犯罪所得財物或財產上利益，除應發還被害人、第三人或應負損害賠償金額者外，以屬於犯人者為限，沒收之。如全部或一部不能沒收時，追徵其價額或以其財產抵償之」，證券交易法第171 條第7 項定有明文。然依前述及附表11「犯罪損益計算表」所示，本件被告固有相對成交及連續高買等操縱松和公司股價行為，但終因松和公司股價未見起色，致被告不僅未實際獲利，反虧損350 萬餘元，故本件被告無何犯罪所得可供沒收。
肆、適用之條文：
依刑事訴訟法第299 條第1 項前段，證券交易法第155 條第1 項第4 款、第5 款、第171 條第1 項第1 款，判決如主文。
本案經檢察官陳立儒起訴，檢察官李元銘到庭實行公訴。
中 華 民 國 105 年 7 月 29 日刑事第十九庭 審判長法 官 黃俊明
法 官 謝昀璉
法 官 紀凱峰
上正本證明與原本無異。
如不服本判決應於收受送達後10日內向本院提出上訴書狀，並應敘述具體理由；其未敘述上訴理由者，應於上訴期間屆滿後20日內向本院補提理由書（均須按他造當事人之人數附繕本）「切勿逕送上級法院」。

書記官 楊雅鈞
中 華 民 國 105 年 8 月 1 日