臺灣高等法院100年度金上訴字第13號

臺灣高等法院刑事判決　　　　　　　 100年度金上訴字第13號

上訴人

即被告

葉定宏

選任辯護人

陳峰富律師

　　　　　　張簡勵如律師

　　　　　　施汎泉律師

上列上訴人因違反證券交易法案件，不服臺灣桃園地方法院98年度訴字第1074號，中華民國100 年2月1日第一審判決（起訴案號：臺灣桃園地方法院檢察署97年度偵字第19499 號），提起上訴，本院判決如下：

主文

理由

一、公訴意旨略以：被告葉定宏明知不得有意圖抬高或壓低集中交易市場某種有價證券之交易價格，而自行或以他人名義，對該有價證券，連續以高價買入或以低價賣出之行為，亦不應意圖造成集中交易市場某種有價證券交易活絡之表象，自行或以他人名義，連續委託買賣或申報買賣而相對成交之行為，竟利用其擔任國票綜合證券股份有限公司（下稱國票證券公司）內壢分公司營業員之便，基於意圖抬高及造成同開科技股份有限公司（下稱同開公司）股票在集中交易市場活絡之表象，以獲取不法利益，於民國（下同）95年9月8日，利用其親友蕭天盛之名義，在國票證券公司內壢分公司開立之證券帳戶下單買賣同開公司股票，該日總計買進同開公司股票1,213千股、賣出2,155千股，分別佔當日同開公司股票市場總成交量4,543仟股之26.69％、46.77％，相對成交數量815千股，且同日自上午9時7分46秒起至9時10分16秒止連續委託，成交105千股占該時段成交量105千股之100%，致成交價由新台幣6.48元上漲至6.65元（計上漲17檔），有明顯影響同開公司股價之情事，且於該日又以買進又賣出之交易方式，持續相對成交買賣同開公司股票，造成同開公司股票交易活絡之表象。因認被告涉犯違反證券交易法第155條第1項第4款、第5款之規定，同法第171條第1項第1款之罪嫌等語。

二、按犯罪事實應依證據認定之，無證據不得認定犯罪事實；有罪之判決書應於理由內記載認定犯罪事實所憑之證據及其認定之理由。刑事訴訟法第154條第2項及第310條第1款分別定有明文。而犯罪事實之認定，係據以確定具體的刑罰權之基礎，自須經嚴格之證明，故其所憑之證據不僅應具有證據能力，且須經合法之調查程序，否則即不得作為有罪認定之依據。倘法院審理之結果，認為不能證明被告犯罪，而為無罪之諭知，即無前揭第154條第2項所謂「應依證據認定」之犯罪事實之存在。因此，同法第308條前段規定，無罪之判決書只須記載主文及理由。而其理由之論敘，僅須與卷存證據資料相符，且與經驗法則、論理法則無違即可，所使用之證據亦不以具有證據能力者為限，即使不具證據能力之傳聞證據，亦非不得資為彈劾證據使用。故無罪之判決書，就傳聞證據是否例外具有證據能力，本無須於理由內論敘說明（最高法院100 年度台上字第2980號判決意旨參照）。本件被告既經本院認定犯罪不能證明，本判決即不再論述所援引有關證據之證據能力，合先敘明。

三、公訴意旨認被告葉定宏涉嫌違反證券交易法第155條第1項第4、5款等規定，而犯證券交易法第171條第1項第1款之罪嫌，無非以臺灣證券交易股份有限公司之同開公司股票交易分析意見書及其附件17電子檔光碟及被告之供述為主要之論據。訊據被告固坦承為國票證券公司內壢分公司營業員，並有於95年9月8日以他人即蕭天盛國際票券內壢分公司之證券交易帳戶下單買賣起訴書所指同開公司股票之事實不諱，惟堅決否認有起訴書所指前揭犯行，辯稱：伊僅係因證交所規定營業員不得以自己之證券交易帳戶進行融資、融券交易，而於95年9月8日當天使用其姨丈蕭天盛之證券交易帳戶買賣同開公司股票，惟交易時間不到1小時，且只是單純以融資、融券進行該檔股票買賣及採取當日沖銷之避險交易，均屬合理投資行為，並無操縱股價或相對成交等炒作行為等語。

四、經查：

㈠被告為國票證券公司內壢分公司營業員，於95年9月8日09時07分46秒至9時50分21秒止之時間內，以其姨丈蕭天盛在國際票券內壢分公司開立之證券交易帳戶，下單買、賣同開公司股票，最後並將該帳戶內之同開公司股票全數賣出，該日總計買進同開公司股票1,213千股、賣出2,155千股，分別占當日同開公司股票市場總成交量4,543仟股之26.69%、46.77%等節，為被告所不否認（見原審審訴卷第100頁反面），且與證人即製作同開公司股票交易分析意見書之證卷交易所專員吳文君於原審審理時證述情形互核相符（見原審訴字卷第119頁至123頁）；此外，並有證交所製作之同開公司股票交易分析意見書及附件17（含蕭天盛名義帳戶於95年9月1日至96 年1月9日投資人委託成交對應表、投資人集團買賣有價證券分析表、特定時段投資人委託成交對應表及相關投資人成交委託買賣明細表，暨國票證券公司以98年7月30日國證經字第0000000000號函檢送被告於95年9月8日當天買賣同開公司股票之交易委託書等在卷可憑（見偵卷第7至70頁、第103至109頁、第112頁、第125頁及原審審訴字卷第122至134頁、原審訴字卷第131頁），自堪信為真實（上開被告買、賣同開公司股票之詳細委託情形、成交數量及成交價變化情形如下：

⒈先後以漲停價、高於委託當時揭示成交價之價格，委託買進同開公司股票，使同開公司股票之交易價格由上午9時7分35秒之6.48元，於同日上午9時50分27秒即漲升為6. 67元：

⑴上午9時7分46秒，以當時揭示成交價格6.48元委託買進同開公司股票30千股，於9時7分58秒以6.48元成交6千股，占該時段成交量百分之100。

⑵上午9時8分8秒，以高於當時揭示成交價（6.48元）之6.49元委託買進同開公司股票30千股，於9時8分25秒以6.49元成交17千股，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.48元漲升為6.49元。

⑶上午9時8分35秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票15千股，於9時8分48秒以6.57元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.49元漲升為6.57元。

⑷上午9時9分6秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票7千股，於9時9分13秒以6.55元全部成交，占該時段成交量百分之100。

⑸上午9時9分26秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票20千股，於9時9分38秒以6.59元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.55元漲升為6.59元。

⑹上午9時9分53秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票15千股，於9時10分5秒以6.60元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.59元漲升為6.60元。

⑺上午9時10分16秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票25千股，於9時10分28秒以6.65元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.60元漲升為6.65元。

⑻上午9時11分4秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票499千股，於9時11分19秒以6.67元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.65元漲升為6.67元。

⑼上午9時12分16秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票299千股，於9時12分32秒以6.67元全部成交，占該時段成交量百分之92.85，使成交價由6.66元漲升為6.67元。

⑽上午9時48分15秒，以高於當時揭示成交價（6.64元）之6.65元委託買進同開公司股票35千股，分別於9時48分22秒、9時50分4秒及9時52分57秒，各以6.65元成交10千股、10千股、1千股，均占該時段成交量百分之100，使成交價由6.64元漲升為6.65元。

(11)上午9時48分51秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票199千股，於9時49分12秒以6.67元全部成交，占該時段成交量百分之100，使成交價由6.65元漲升為6.67元。

(12)上午9時50分21秒，以漲停價7.13元委託買進同開公司股票90千股，於9時50分27秒以6.67元全部成交，占該時段成交量百分之94.73，使成交價由6.65元漲升為6.67元。

⒉先後委託買進、賣出同開公司股票，於同日上午9時11分19秒起至9時50分27秒止，計成交815千股，占同日同開公司股票總成交數量之17.93%（其詳細交易情形如下）：

⑴上午9時10分39秒、9時10分46秒，分別以6.67元之價格，委託賣出同開公司股票499千股、213千股，復於上午9時11分4秒、9時12分16秒以漲停價7.13元之價格，委託買進499千股、299千股，並陸續於上午9時11分19秒、9時12分32秒，由同一帳戶以6.67元之價格，相對成交29 9千股、178千股、79千股，共3筆。

⑵上午9時48分39秒，以6.67元之價格，委託賣出同開公司股票394千股，復於上午9時48分51秒、9時50分21秒以漲停價7.13元之價格，委託買進199千股、90千股，並陸續於上午9時49分12秒、9時50分27秒，由同一帳戶以6. 67元之價格，成交198千股、61千股，共成交2筆）。

㈡被告固坦承有上開買賣同開公司股票情形，惟與辯護人辯稱如上。按證券交易法第155條第1項各款關於禁止操縱市場之規定，其目的係在使有價證券之價格能在自由市場正常供需競價下產生，避免遭受特定人操控，以維持證券價格之自由化，而維護投資大眾之利益。惟影響股票市場價格之因素甚眾，舉凡股票發行公司之產值、業績、發展潛力、經營者之能力、形象、配發股利之多寡、整體經濟景氣，及其他各種非經濟性之因素等，均足以影響股票之價格。且我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊規定外，並未限制每人每日買賣各類股票之數量及價格，亦無禁止投資人連續買賣股票之規定。而投資人買賣股票之目的，本在謀取利潤，是其於交易市場中逢低買進，逢高賣出，應屬正常現象。而所謂炒作行為，乃就證券集中市場建制之公平價格機能予以扭曲，藉由創造虛偽交易狀況與價格假象，使投資大眾受到損害，而達操縱股票交易市場目的。是證券交易法第155條第1項各款關於禁止操縱市場之規定，並非限制股票之低買高賣，而係行為人有無該項所列各款所列舉之操縱行為，始為關鍵。公訴人認被告所為違反證券交易法第155條第1項第4、5款規定，涉犯同法第171條第1項第1款之罪嫌，爰依序分述如下。

㈢被告前開所為，是否有影響集中交易市場同開公司股票買賣價格之主觀意圖，及客觀上是否有連續以高價買進或低價賣出股票之情事，而有違反證券交易法第155條第1項第4款之情事？

⒈按證券交易法第155條第1項第4款規定，不得有「意圖抬高或壓低集中市場某種有價證券之交易價格，自行或以他人名義，對該有價證券連續以高價買入或以低價賣出者」之行為。其目的係在使有價證券價格能在自由市場正常供需競價下產生，避免遭受特定人操控，以維持證券價格自由化，並維護投資大眾利益。應以行為人主觀上有影響或操縱股票市場行情，以謀取不法利益之意圖，客觀上有對於某種有價證券連續以高價買入或低價賣出之行為，始克成立。然影響股票市場買入、賣出價格之因素甚眾，舉凡股票發行公司之產值、業績、發展潛力、經營者之能力、形象、配發股利之多寡、整體經濟景氣，及其他各種非經濟性之因素等，均屬可能。且我國關於證券交易法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊規定外，並未限制每人每日買賣各類股票之數量及價格，亦無禁止投資人連續買賣股票之規定。而投資人買賣股票之目的，本在謀取利潤，其於交易市場中逢低買入，逢高賣出，應屬正常現象；縱有連續多日以高價買入或低價賣出之異常交易情形，亦未必絕對係出於故意炒作所致。倘行為人純係基於經濟性因素之判斷，自認有利可圖，或為避免投資損失擴大，而有連續以高價買入或低價賣出股票之行為，縱因而獲致利益或產生虧損，並造成股票價格波動，仍須以積極證據證明行為人主觀上有故意炒作股票價格，誘使他人為買進或賣出，以利用價差謀取不法利益之意圖，始能依上開罪名論科（最高法院99年度台上字第6323號、101年台上字第5471號等判決意旨參照）。查本件被告固有前開以他人名義，對同開公司股票連續以高於當時揭示成交價、漲停價等高價買入之情形，已如前述，惟依前開說明，仍須有積極證據證明其上開買賣同開公司股票之行為，係基於主觀上故意炒作股票價格，誘使他人為買進或賣出，以利用價差謀取不法利益之意圖，始得認已構成上開犯行。是公訴人以被告自交易當天上午9時7分46秒起至9時10分16秒止連續委託，成交105千股，占該時段成交量105千股之100%，成交價亦由6.48元上漲至6.65元（計上漲17檔），明顯影響同開公司股價，認已違反證券交易法第155條第1項第4款規定，自嫌率斷。

⒉又依我國現行證券交易法令，並未禁止或限制投資人當日買賣成交量不得超過當日總成交量之一定比例，此由最高法院判決早即揭櫫：「按證券市場自由化，投資人欲購買多少股票，厥屬自由權利，且其購買時尚未收盤，盤中如何知悉收盤後其買賣股票之百分比，而股票成交量差別性甚大，集中市場之某些『飆股』或『大型股』，因其股本龐大，每日成交量往往數萬仟股即數萬張，個別投資人買賣所佔百分比甚小，但若『小型股』或店頭市場之股票，因其股票小或交易量少，有時投資人單日買入數張，即佔百分之百，故客觀情形之單日買賣百分比評斷，應僅係供審酌行為人有無抬高或壓低交易市場價格意圖之參考，非可據為審斷其有操縱行為主觀違法要件之唯一依憑」（最高法院92年度台上字第4613號判決意旨參照）。查本件被告固於交易當天，有於95年9月8日09時07分46秒至09時10分16秒止連續委託，成交105仟股佔百分之百，成交價亦由6.48元上漲至6.65元之情形，已如前述；然依前開說明，被告買進同開公司股票時，因尚未收盤，盤中自無法知悉收盤後其股票交易之百分比，是縱被告有檢察官所指於95年9月8日分09時07分46秒至09時10分16秒止連續委託，成交105仟股佔百分之百，成交價亦由6.48元上漲至6.65元之情形，實不得憑以遽認被告有違反證券交易法第155條第1項第4款之規定。況證券交易市場瞬息萬變，縱為一天之交易，可能前一盤委託數量少，後一盤即有大單敲進，一般投資人應無可能於買進、賣出之瞬間，即事先獲知除自己外，是否尚有其他投資人買進或賣出暨其數量若干，倘僅以此買進、賣出交易瞬間之成交比重數據，遽爾推論投資人即具操縱股價之意圖，顯屬率斷。此由被告雖有檢察官所指連續委託買進同開公司股票，盤中並使成交價由6.48元上漲至6.65元之情形，惟95年9月8日之收盤價為6.60元，相較前一日即9月7日之收盤價6.67元，尚下跌0.07元，有卷附投資人集團買賣有價證券分析表在卷可考（見偵卷第112頁），益堪認被告應無故意拉抬同開公司股價之意圖。

⒊又我國於92年1月2日起，集中交易市場買賣報價揭示，由原揭露「最高價買進1檔與最低賣出1檔之價格與未成交數量」，變更為揭露「最高買進5檔價格與未成交數量，及最低賣出5 檔價格與未成交數量」之資訊，以利市場資訊更為公開及透明化；此由證人即證交所分析意見書製作人吳文君於原審審理時具結證述「5檔揭示制度」之目的係為使投資人判斷合理委託買進或賣出價格之參考等情在卷（見原審訴字卷第125頁），且現行法令就投資人委託之價格並無限制，只要在當日漲跌幅之價格內即可，投資人雖以高於當時揭示成交價格委託買進，但買進價格仍可能在5檔揭示價格內，如投資人以漲停價委託買進，成交價格不一定即為漲停價；如95年9月8日同開公司漲停價為7.13元，在證券集中交易市場價格優先、時間優先之交易撮合原則下，被告以漲停價委託買進，即先以價格決定，委託價格高的會先成交，如委買價格相同，再以委買時間決定先後順序等語（見同卷第120頁、第125頁），足認投資人依上開揭露之資訊，以前一盤之上下5檔內任1檔，或超過所揭示之5檔價格委託買進或賣出，皆屬投資人之自由決定範疇，要難謂有何違法可言。即本案被告於95年9月8日交易當天，以同開公司漲停價7.13元委託買賣，依證人吳文君前開所述，亦應僅足認係單純為優先成交之目的而已，況縱被告以7.13元之漲停價委託買進後，其成交價格亦可能因前開交易撮合原則而呈現成交價格比前一盤低、相同或高之不同結果，益徵被告縱有於上開交易當天有以漲停價委託買進同開公司股票，亦難遽認其有何不法意圖。

⒋況依證人吳文君於原審所述及前開分析意見書所載95年9 月8日被告之全部買賣交易資料，均屬當日沖銷之信用交易，亦即藉由融資下單買進同開公司股票後，復依當日走勢融券賣出，以賺取些許價差利潤之證券集中市場目前常見之短線操作之信用交易型態，此由被告當日一共買進1213仟股、賣出2125仟股，賣出之股數多於其當日買進之股數等節可明（見偵卷第109頁、原審卷第123頁反面），亦足認被告並無檢察官所指抬高同開公司股價之意圖而連續以高價買入之不法意圖。蓋如被告如欲連續拉抬同開公司股價，即應係當日或連續多日持續下單買進以推升其價格，而無可能於一天之內，先下單以高價買進，待價格上升後，即出單賣出手中持股，是亦可徵被告應無抬高同開公司股價之不法意圖。

⒌另再參諸同開公司股95年9月8日當天之分時走勢圖，與當日同業類股之走勢圖，當日9時7分46秒至9時10分16秒止之時段，同開公司股票價格及同業類股均呈現上揚走勢，此有同開公司股價95年9月8日分時走勢圖及同業類股走勢圖附卷可考（見原審審訴卷第152頁），堪認同開公司當時段股價之走勢，並未與大盤及同類電子類股之走勢相悖離。另依卷附同開公司之技術分析圖觀之（見原審審訴卷第153頁），其於95年9月初（9月1日至7日）時之股價係處於7.76元之相對高檔位置，迄9月7日，股價回檔至6.42元附近，一般短線操作之投資人亦可能趁個股回檔至低價時，逢低進場，下單買進，藉以賺取價差。被告辯稱係預期同開公司之股票將跌深反彈，為適當進場時機，其買賣同開公司股票純係基於經濟因素之判斷，並無不法意圖等語，似非無據。

⒍此外，再參諸本案檢察官固係依法務部調查局囑託證交所對同開公司95年9月1日至96年1月9日期間是否涉有違反證券交易法第155條規定等股價操縱情形所作「同開公司股票交易分析意見書」及附件17所示蕭天盛95年9月1日至96年1月9日買賣同開股票分析表、投資人委託-成交對應表、特定時段投資人委託-成交對應表等交易資料，認：「……二、影響股價暨相對成交情形分析：……㈧個別投資人部分：……蕭天盛……於分析期間……買賣同開股票數量較大，……蕭天盛分析期間僅於9月7、8日二天有交易同開股票，其中9月8日買進1213千股、賣出2125千股，分別占當日同開股票市場總成交量4543千股之26.69%、46.77%，相對成交數量815 千股，占當日同開股票市場總成交量之17.93%，並發現蕭天盛於該日09：07：46至09：10：16止連續委託，成交105千股，占該時段成交量105千股之100%，致成交價由6.48元上漲至6.65元（計17檔），有明顯影響9月8日同開股價之情事。……㈩個別投資人蕭天盛於95年9月8日，有連續以高價委託買進同開股票（相對成交815千股），致有明顯影響股價之情事……」云云（見偵卷第7至70頁）。然查：

⑴本件被告固有95年9月8日以他人名義，對同開公司股票連續以高於當時揭示成交價或漲停價買入之情形，惟仍須有積極證據證明其上開買賣同開公司股票之行為，係基於主觀上故意炒作股票價格，誘使他人為買進或賣出，以利用價差謀取不法利益之意圖，始得認有違反之情形，尚不得僅以被告買進、賣出交易瞬間之成交比重數據，遽爾推論被告有操縱同開公司股價之不法意圖，均如前述。是上開交易分析意見書認被告所為有明顯影響同開股價云云，自難遽爾推認被告已違反證券交易法第155條第1項第4款之規定，殆無疑義。況被告之全部買賣交易資料，均屬當日沖銷之信用交易。

⑵另從法條文義而言，所稱連續，應係指多次而言，即基於概括犯意，為多次以高價買入行為或低價賣出之行為。應注意者，由於我國有價證券集中交易市場，除另有規定外，其交易時間為上午9時至下午1時30分（臺灣證券交易所股份有限公司營業細則第3條第1項本文）；櫃檯買賣股票之交易時間，除另有規定外，其交易時間採取等價成交系統者為上午9時至下午1時30分；採營業處所議價者為上午9時至下午3時（財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心證券商營業處所買賣有價證券業務規則第40條第1項第1款）。因此，在證券市場之交易時間內，若以每盤約30秒鐘計算，約可再細分為540盤左右，行為人若非緊密接連大量以高價買入或低價賣出有價證券，並無法達到價量齊揚之效果，進而誘使一般投資人跟進買賣，即難以認定行為人有抬高或壓低某種有價證券交易價格之主觀意圖。因此，行為人主觀上是否有影響證券市場行情之意圖，尚應觀察該股票之價量變化及走勢，始為允當（見王志誠著，連續交易之認定基準及實務爭議，月旦民商法第19期）。本件依該交易分析意見書所載，被告95年9月8日買賣同開公司股票之交易情形，並未達證交所「成交價異常標準」（按依臺灣證券交易所87年10月19日（87）台財證㈢第79269號函修正之「有價證券監視報告函送偵辦作業要點」第2條第4款規定：「本公司依據實施股市監視制度辦法完成之監視報告，其事證達下列標準者，得製作告發書，直接函送司法機開偵辦，……。四、違反證券交易法第一百五十五條第一項第四款規定：……㈠於一個月內該有價證券成交價至少有五日達本公司成交價異常標準。㈡投資人或可能相關投資人集團於一個月內有五日以上成交買進或賣出之成交量均大於該有價證券各該日成交量之二○%以上。㈢於一個月內有五日以上，且各日均連續多次之委託買進（賣出）價格高（低）於成交價或漲（跌）停價格委託，且對成交價有明顯之影響」，有該作業要點附卷可憑，見本院卷㈡第198至203頁）之函送偵辦標準，且同開公司之股價於95年9月15日至同年10月20日期間變化較大，其收盤價由6.3元上漲至9.3元，漲幅達47.61%，惟該段期間之投資人係被告以外之其他投資人及關聯戶群組，均與被告無關等節，業據證人即上開交易分析意見書製作人吳文君於原審審理時證述明確在卷（見原審訴字卷第121頁反面至第122頁）；且上開交易分析意見書中所指投資人關聯戶群組A即王嘉鴻所涉違反證券交易法第155條第1項第4、5款及第171條第1項第1款規定部分，及投資人關聯戶群組C即詹庚辛所涉證券交易法第157條之1內線交易部分，業經臺灣嘉義地方法院97年度訴字第1009號、臺灣臺北地方法院98年度金重訴字第20號分別判處罪刑在案（嗣前開詹庚辛內線交易部分，並經本院100金上重訴字第30號改判無罪確定在案，此有本院向法務部調取及依職權查知之上開判決附卷可參）。綜上，堪認被告縱有於95年9月8日當天連續以高於當時揭示成交價或漲停價買進同開公司股票，致成交價由6.48元上漲至6.67元之情形，惟與另案即王嘉鴻所涉於95年9月1日起至96年1月30日止，陸續利用不知情之親友王何秋癸、李秋雪、王清賜、王燕卿、黃慈、劉怡君及賴俊安等人分設之證券帳戶下單買賣同開公司股票，總計委託買進13,032千股、賣出13,032千股，占同期間同開公司股票總成交量219,597千股之比率，均達5.93%，其中95年9月13日、同年11月22日、同月24日、同月28日、同月29日、同月30日等6日，委託買進、賣出數量占當日該股票市場成交總量之比率偏高，介於23.56%至53.26%之間；另95年11月22日、同月24日、同月28日、同月29日及同月30日等5日之交易，有連續以高價買進同開公司股票，致有明顯影響股價之情事，且於各該日彼此間又有以既委託買進又委託賣出之交易方式，持續相對成交買賣同開公司股票，造成同開公司股票交易活絡之表象等情，顯然不同，實難謂被告有前開於95年9月8日交易中有連續以高於當時揭示成交價或漲停價買進同開公司股票，致成交價由6.48元上漲至6.67元之情形，即遽認其有意圖抬高同開股價或引誘其他投資人進場之不法意圖。

⒎綜上，本件依卷內證據所示，並無從認定被告緊密接連大量以高價買入有價證券，並無法達到價量齊揚之效果，進而誘使一般投資人跟進買賣，自難認有何違反證券交易法第155條第1項第4款之抬高同開公司股價之行為。

㈣被告是否有造成集中交易市場同開公司股票交易活絡表象之主觀意圖，及客觀上是否有以他人名義連續委託買賣相對成交之情事，而有違反證券交易法第155條第1項第5款之情事？

⒈查被告固有於95年9月8日上午9時11分19秒起至9時50分27秒止，先後委託買進同開公司股票1213仟股、賣出同開公司股票2155仟股，分別佔當日同開公司股票市場總成交量4543仟股，之26.69%、46.77%，同一帳戶計買賣成交815千股，占同日同開公司股票總成交數量之17.93%（其詳細交易情形如下：⑴上午9時10分39秒、9時10分46秒，分別以6.67元之價格，委託賣出同開公司股票499千股、213千股，復於上午9時11分4秒、9時12分16秒以漲停價7.13元之價格，委託買進499千股、299千股，並陸續於上午9時11分19秒、9時12分32秒，由同一帳戶以6.67元之價格，成交299千股、178千股、79千股，共3筆。⑵上午9時48分39秒，以6.67元之價格，委託賣出同開公司股票394千股，復於上午9時48分51秒、9時50分21秒以漲停價7.13元之價格，委託買進199千股、90 千股，並陸續於上午9時49分12秒、9時50分27秒，由同一帳戶以6. 67元之價格，成交198千股、61千股，共成交2筆）等以他人名義帳戶買賣股票之情事，已如前述。惟借用他人之名義開戶，或一人使用多個或多人之帳戶，以為股票之買賣，於我國證券市場所在多有，且證券交易法並無禁止以他人名義買賣股票；再按證券交易法第155條第1項第5款規定明文禁止之「相對成交」行為，係指行為人以其本人名義或藉用人頭戶之他人名義開設二以上不同之帳戶，而利用此等帳戶，基於哄抬或打壓特定有價證券價格之目的，委託證券商就該有價證券，同時以同一高於或低於市場之價格及同一數量，為相對買賣之情形而言（最高法院100年度台上字第370號判決意旨參照）。查本件被告於95年9月8日買賣同開公司股票，僅借用其姨丈蕭天盛1人之證券交易帳戶進行股票買賣，而蕭天盛為被告之近親，自難謂有何未合情理之處。且依前開說明，如被告確有造成集中交易市場同開公司股票交易活絡表象之不法意圖，欲藉由虛偽買賣而為相對成交之犯行，亦應使用一個以上之證券交易帳戶連續委託買賣而相對成交，惟本件被告僅以上開單一帳戶買賣同開公司股票，是否違反證券交易法第155條第1項第5款之規定，自應依其是否具有前開造成集中交易市場同開公司股票交易活絡表象之主觀不法意圖，及客觀上有以他人名義連續委託買賣相對成交等情事認定之。

⒉次查，證人即證交所初級專員吳文君所製作之上開同開公司股票交易分析意見書固認：「……二、影響股價暨相對成交情形分析：……㈧個別投資人部分：……蕭天盛……於分析期間……買賣同開股票數量較大，……蕭天盛分析期間僅於9月7、8日二天有交易同開股票，其中9月8日買進1213千股、賣出2125千股，分別占當日同開股票市場總成交量4543千股之26.69%、46.77%，『相對成交』數量815千股，占當日同開股票市場總成交量之17.93%，……㈩個別投資人蕭天盛於95年9月8日，有連續以高價委託買進同開股票（相對成交815千股），致有明顯影響股價之情事……」云云（見偵卷第7至70頁），公訴人並憑以作為被告於客觀上有以他人名義連續委託買賣相對成交情事之依據。

⒊然依現行證券交易制度，投資人於同一交易日內對同一有價證券先買後賣或先賣後買，證券交易法並無明文禁止，此有證交所98年8月3日臺證密字第0000000000號函在卷可憑（見本院卷㈠第141頁）。而目前實務、學說上所認定「相對成交」（即修法刪除前之「沖洗買賣」規定）行為，係指行為人於同時期以相同價格為相反方向之委託買進與委託賣出或申報買進或賣出且實際成交，行為人外觀上雖有委託買賣或申報買賣而相對成交行為，但實質上，並未造成實質有價證券所有權移轉，而使得其他投資人誤信某種有價證券有交易活絡之外觀，而進場從事交易；是以，相對成交行為之可責性，在於意圖造成交易活絡之表象。然倘若行為人係因有合理投資或其他正當性之目的，則並不該當其不法構成要件。再者，若行為人並非於同時期以相同價格為相反方向之買入及賣出行為，則亦不該當於相對成交行為。易言之，證券交易法所禁止之「沖洗買賣」與證券實務上單純套利行為，亦或是現今常見的「當日沖銷」最大不同處在於：行為人有「意圖造成集中交易市場某種有價證券交易活絡之表象」之主觀要件，亦即行為人主觀上有誘使不知情之投資人跟進，以達其拉抬該特定股票價格之目的。次按，所謂「相對成交」，依證券市場實務，要進行所謂「沖洗買賣」，應是在同一時間或相當接近的時間內，為大量高價之委託買進及大量低價之委託賣出，且應需次數連續緊接且頻繁，始有誘使不知情投資人跟進以抬高股價之可能，方能達成所謂同一人鎖定買進賣出之沖洗買賣。是依前開說明，可知本款所禁止之「相對成交」行為，實為意圖操縱股價之連續緊接且頻繁之大量買進、賣出之行為。且現行法令對於一般投資人於集中交易市場買進之有價證券，並無限制其必須持有之期間。是以，如投資人判斷於個股波段上有短線價差得以套利，而以先買後賣或先賣後買，或以「資券相抵」之方式為當日沖銷之交易（俗稱「當沖」），縱投資人為委託賣出後復買到自己之股票，亦尚難因此即認有不法可言。查證人吳文君固於原審證述「相對成交」是指自己於同一個時間內賣出股票並由自己買進該同一股票，本案被告以單一帳戶相對成交815 仟股，即買進及賣出是同一人，即為相對成交云云（見原審訴字卷第119頁反面至第120頁、第123頁反面），惟觀諸現行股票買賣交易係經櫃買中心電腦磋合，本於價格優先、時間優先之股票買賣交易狀況下，由何人賣出，買入，投資人即無從決定或控制，而非必然視為故意為相對成交，從而亦難以此推論存有使股票交易市場活絡以引誘他人投資之意圖，證人吳文君徒以卷附投資人集團買賣有價證券分析表「相對成交」欄所示本件被告以單一帳戶買進復賣出、成交815仟股，即認被告所為係屬「相對成交」行為，似未考量前開說明所指現行由電腦磋合之證券交易制度下，股票究由何人賣出，買入，投資人根本無從決定或控制之情形。是證人吳文君及上開交易分析意見書認被告所為已屬「相對成交」行為，似嫌率斷。

⒋況依證人吳文君於原審證述其於製作前開交易分析意見書時，就本案被告係以「信用交易」之方式進行乙節，並不知情，且信用交易並非伊權責範圍等語在卷（見同卷第123頁反面、第125頁反面）。而被告亦辯稱伊係單純以「資券相抵」之方式為當日沖銷之信用交易之套利行為，縱有於委託賣出後復買到自己股票之情形，難謂有何不法等語。是證人吳文君前開所述本案有「相對成交」815仟股乙節，是否即屬本款所禁止之「相對成交」行為，是否因投資人採取一般交易或信用交易之方式而有不同，自有進一步辨明之必要。

⒌關於「我國『資券相抵』之制度何時開放？我國開放『信用交易』及『資券相抵』之目的為何？投資人以『資券相抵』為『當沖』之交易，如何條件下，即可謂同時符合相對成交？」等節，經本院函詢證交所結果，固據其函覆以：「我國證券市場『信用交易』制度之實施，係提供投資人向授信機構融資或融券，達到以財務槓桿原理從事證券交易。另所謂『資券相抵』制度係架構於『信用交易』之上，該制度肇始於83年1月5日，開放之目的係為滿足投資人鎖定單日利潤或損失之當日沖銷需求，並考量增加證券商之業務量。為達到上述目的，採藉由投資人同日融資買進與融券賣出同種上市有價證券，得就相同數量部分，以融資現金償還與融券現券償還相抵之餘額辦理交割之安排，達當日沖銷之效果。另當一般投資人以資券相抵方式買賣特定股票，其目的通常係期望藉由當天低買高賣之交易獲取短線差價利益；至投資人（或同一關聯戶群組成員）於同日相近時間以委買價格高於或等於賣方之委賣價格，既委託買進又委託賣出，自己買進成交到自己賣出之股票，即符合『相對成交』，因相對成交所對應之自己買進委託及賣出委託之成交價格相同，無法獲取買賣價差，反需支付交易手續費及賣出交易稅等成本，明顯與市場一般投資人之交易行為相違」等語，此有證交所100年6月29日臺證交字第0000000000號函在卷可稽（見本院卷㈠第204至205頁），惟依證人即證交所信用小組成員柯如鳳於原審審理時具結證述，上開函文內容係分別由證交所信用小組及監視部門擬具後函覆本院，其中函文前段內容即關於「我國證券市場『信用交易』制度之實施，係提供投資人向授信機構融資或融券，達到以財務槓桿原理從事證券交易。另所謂『資券相抵』制度係架構於『信用交易』之上，該制度肇始於83年1月5日，開放之目的係為滿足投資人鎖定單日利潤或損失之當日沖銷需求，並考量增加證券商之業務量。為達到上述目的，採藉由投資人同日融資買進與融券賣出同種上市有價證券，得就相同數量部分，以融資現金償還與融券現券償還相抵之餘額辦理交割之安排，達當日沖銷之效果。」等語部分，係由伊即信用小組提供之意見；至該函文後段內容即「另當一般投資人以『資券相抵』方式買賣特定股票，其目的通常係期望藉由當天低買高賣之交易獲取短線差價利益；至投資人（或同一關聯戶群組成員）於同日相近時間以委買價格高於或等於賣方之委賣價格，既委託買進又委託賣出，自己買進成交到自己賣出之股票，即符合『相對成交』，因『相對成交』所對應之自己買進委託及賣出委託之成交價格相同，無法獲取買賣價差，反需支付交易手續費及賣出交易稅等成本，明顯與市場一般投資人之交易行為相違。」等語，係由證交所監視部門提供之意見，且函覆本院前，2部門間並未進一步討論等語（見本院卷㈡第142頁反面至第143頁），堪認上開證交所100年6月29日臺證交字第0000000000號函說明欄二、㈡後段關於「相對成交」部分之內容，係證交所監視部門針對一般交易情形之意見，而其他關於信用交易及資券相抵部分，則為證交所信用小組針對信用交易所提供之意見無疑；此由證人吳文君於原審證述本案被告係以「信用交易」之方式進行乙節並不知情，信用交易並非伊之權責等語（見原審訴字卷第123頁反面、第125頁反面），益徵上開證交所100年6月29日臺證交字第0000000000號函說明欄二、㈡後段內容部分，並未依信用交易制度之特性，依本院所詢關於「投資人以『資券相抵』為『當沖』之交易，如何條件下，即可謂同時符合相對成交？」乙節（見本院卷㈠第203頁）提供意見，殆無疑義。是如該函文中後段所指關於「投資人……於同日相近時間以委買價格高於或等於賣方之委賣價格，既委託買進又委託賣出，自己買進成交到自己賣出之股票，即符合『相對成交』，因『相對成交』所對應之自己買進委託及賣出委託之成交價格相同，無法獲取買賣價差，反需支付交易手續費及賣出交易稅等成本，明顯與市場一般投資人之交易行為相違」云云，是否於投資人以信用交易方式買賣股票之情形，亦得資以認定為前開說明所指之「相對成交」行為，即非無疑。

⒍另依證人柯如鳳於本院審理時證述：「（問：依你回復的函文中投資人資券相抵是為了短線套利，如投資人選擇不要資券相抵（當日沖銷），有無可能基於鎖單或避險之考量？）有。我的依據就是投資人選擇不要資券相抵，……我們有規定他們可以選擇不沖銷，是依據『信用交易資券相抵交割之交易作業要點』。有，是因為投資人可以選擇不沖銷，這也是法規這樣規定的，實務上也常常看到這樣的情形……」，「（問：你是否知道資券相抵當日沖銷的順序及配對方式為何？）沖銷的順序，一般都是先進先出，但是這個沒有規定，如果投資人有指定的話，證券商會依照投資人的指示」，「（問：所謂『投資人有指示』是否指投資人能就當沖之資券自行配對而非先進先出？）是的。投資人有指示，證券商就會依照投資人的指示，依照投資人的指示可以不要先進先出，也就是也可以後進先出」，「（問：投資人可否就當日融資融券交易獲利部位為資券相抵，而就虧損的部位選擇不資券相抵而予以留倉？）可以。因為這個是投資人的指示。因為當日投資人可能當多筆的融資融券，投資人可以先就獲利部位先行沖抵，虧損的部位予以留倉，可是這部分需要書面申請，我們規定是成交當日收盤前」等語（見本院卷第143頁反面至第144頁），及卷附證人柯如鳳所提出證交所97年12月4日臺證交字第0000000000號函公告實施之「信用交易資券相抵交割之交易作業要點」第2點：「委託人同日『融資買進』與『融券賣出』同種有價證券，如採資券相抵交割者，應事先與證券商簽訂概括授權之同意書，於當日融資融券交易後，其數額相同部分即自動沖抵，並由證券商逐筆代為製作融資現金償還申請書及融券現券償還申請書，委託人不需逐件申請。已簽訂同意書之委託人如不採資券相抵交割，須於成交當日收盤前向證券商書面聲明……」等語（見本院卷㈡第147頁），堪認我國證券交易制度於83年1月5日於信用交易架構下，採行「融資買進」與「融券賣出」之「資券相抵」制度，投資人得依上開規定，進行資券相抵交易，或填寫「當日免辦資券相抵交割聲明書」，選擇不採資券相抵交割（即投資人得選擇「是否當日沖銷」及「沖銷之順序」），投資人於成交當日收盤前，可以申請先就獲利部位先行沖抵，虧損的部位予以留倉，以滿足投資人鎖定單日利潤或損失之當日沖銷需求，而與投資人不得於同一日以「現股買賣」而為相抵之交割之一般交易情形有別（按證交所於98年8月3日以臺證密字第0000000000號函覆原審所指「……六、……然證券交易法第44條第4項授權主管機關訂定之證券商管理規則第37條所規範除法令另有規定外，按第6款、第7款明訂證券商不得接受投資人為同一種有價證券買進與賣出或賣出與買進相抵之交割……」等語（見原審審訴卷第112頁及本院卷㈡第29至30頁），應係指現股買賣之一般交易情形，此由該段內容之首即先敘明「投資人於同一交易日內對同一有價證券先買後賣、或先賣後買，證券交易法並無明文禁止」等語，亦可明之）。被告辯稱本案伊係單純以「資券相抵」之方式為當日沖銷之套利行為，縱有於委託賣出後復買到自己股票之情形，亦難謂有何不法等語，似非無據。

⒎再被告前開以他人名義，於同一交易日內，對同開公司股票，連續以「資券相抵」之信用交易方式，先買後賣，於同一帳戶成交815仟股，既尚難遽認有故意為「相對成交」之行為，則依全案事證，是否尚有其他足認其有造成集中交易市場同開公司股票交易活絡表象之主觀不法意圖，自應一併予以審究。按依前開說明，所謂「相對成交」行為，依證券市場實務，要進行所謂「沖洗買賣」，應是在同一時間或相當接近的時間內，為大量高價之委託買進及大量低價之委託賣出，且應需次數連續緊接且頻繁，始有誘使不知情投資人跟進以抬高股價之可能，方能達成所謂同一人鎖定買進賣出之沖洗買賣。準此可知，證券交易法所禁止之「相對成交」行為，實為意圖操縱股價之連續緊接且頻繁之大量買進、賣出之行為。又依證交所所定「實施股市監視制度辦法」第3條規定：「發現有價證券之交易有異常情形達一定標準時，為提醒投資人注意，得將其名稱及交易資訊之內容於市場公告」，並基於提醒投資人注意之目的訂有「公布或通知注意交易資訊暨處置作業要點」，當有價證券之交易達作業要點四、㈣「最近一段期間累積之收盤價漲跌百分比異常，且其當日之週轉率過高者」規定（「⒉當日週轉率百分之十以上，且其週轉率與全體有價證券依本款規定計算之平均值的差幅在百分之五以上」），得公告其交易資訊，而所謂當日週轉率較高表示當日該有價證券之市場流動性較高等情，業經證交所於98年9月10日以臺證交字第0000000000號函及所檢附「公布或通知注意交易資訊暨處置作業要點」等在卷可憑（見原審審訴卷第199至209頁）。查本件被告固有以他人帳戶買賣同開公司股票及於該同一帳戶買入與賣出成交（即投資人於不同時間點委託買進及委託賣出時，買到自己股票之成交情形），且在95年9月8日成交紀錄中，該帳戶買進及賣出股數雖分別占該期間總成交量之26.69%、46.77%，然因同開公司股票於查核期間之日平均週轉率僅有3.29%，依前開作業要點四、㈣、⒉規定，顯見同開公司股票之日週轉率應達百分之10時，始達注意之標準，倘未達上開標準，自難認被告有何欲藉由相對成交以使交易活絡來達到引誘他人投資之情形可言。是依前揭說明，同開公司股票於查核期間，並無市場交易活絡之情形，自亦無從認定被告有何違反證券交易法第155條第1項第5款之行為。檢察官未審酌上情，僅依前開交易分析意見書之意見，以被告於該日以買進又賣出之交易方式，持續相對成交買賣同開公司股票，推論被告已違反該款規定，顯屬率斷。

⒏此外，再參諸本案依前開交易分析意見書所載，被告於95年9 月8日買賣同開公司股票之交易情形，並未達證交所「成交價異常標準」之函送偵辦標準，且同開公司之股價變化較大期間（即95年9月15日至同年10月20日），收盤價由6.3元上漲至9.3元，漲幅達47.61%，惟該段期間之投資人均為被告以外之其他投資人及關聯戶群組，要與被告無涉等節，均如前述；且上開交易分析意見書中所指投資人關聯戶群組A即王嘉鴻所涉違反證券交易法第155條第1項第4、5款及第171條第1項第1款規定部分，及投資人關聯戶群組C即詹庚辛所涉證券交易法第157條之1內線交易部分，業經臺灣嘉義地方法院97年度訴字第1009號、臺灣臺北地方法院98年度金重訴字第20號分別判處罪刑在案（嗣前開詹庚辛內線交易部分，並經本院100金上重訴字第30號改判無罪確定在案，此有本院向法務部調取及依職權查知之上開判決附卷可參）。綜上，堪認被告縱有於95年9月8日當天連續以高於當時揭示成交價或漲停價買進同開公司股票，致成交價由6.48元上漲至6.67元之情形，惟與另案即王嘉鴻所涉於95年9月1日起至96年1月30日止，陸續利用他人之證券帳戶下單買賣同開公司股票，總計委託買進13,032千股、賣出13,032千股，占同期間同開公司股票總成交量219,597千股之比率，均達5.93%，其中95年9月13日、同年11月22日、同月24日、同月28日、同月29日、同月30日等6日，委託買進、賣出數量占當日該股票市場成交總量之比率偏高，介於23.56%至53.26%之間；且於各該日彼此間又有以既委託買進又委託賣出之交易方式，持續相對成交買賣同開公司股票，造成同開公司股票交易活絡之表象等情，顯然不同，實難以被告前開以資券相抵買賣同開公司股票之行為，遽認其有使股票交易活絡之不法意圖。

㈤綜上，本件依前所述，尚不足以證明被告有為證券集中交易市場之交易時間，有以緊密接連大量以高價買入或低價賣出有價證券，而使該股票之交易達到價量齊揚之效果，進而誘使一般投資人跟進買賣，自難遽認被告有抬高或壓低同開公司股票價格之主觀意圖，況被告所涉影響股價之天數僅9月8日1天，且僅於當天上午9時至10時之間有買賣行為，尚不足認有使同開公司股票交易活絡之不法意圖。是檢察官所舉之證據，既尚未達於通常一般之人均不致有所懷疑，而得確信其為真實之程度；此外，復查無其他積極證據，足資證明被告確有公訴人上開公訴意旨所指違反證券交易法第155條第2項準用第1項第4、5款之規定，而觸犯同法第171條第1項第1款之犯行，依前揭說明，本院即不得全然遽行排除有利於被告之可能，而以推測或擬制之方法，作為認定被告犯罪之裁判基礎，而應認被告之犯罪，尚屬不能證明。

五、原審疏未分別審酌被告上開交易行為是否有影響集中交易市場同開公司股票買賣價格之主觀意圖，及客觀上是否有連續以高價買進或低價賣出股票之情事，而有違反證券交易法第155條第1項第4款之規定，暨是否有造成集中交易市場同開公司股票交易活絡表象之主觀意圖，及客觀上是否有以他人名義連續委託買賣相對成交之情事，而有違反證券交易法第155條第1項第5款之規定，詳加調查審認勾稽，遽對被告予以論罪科刑，似嫌率斷，容有未洽。被告提起上訴，否認犯罪而指摘原判決不當，為有理由，自應由本院將原判決予以撤銷，並為被告無罪之諭知，以符法制。

據上論斷，應依刑事訴訟法第369條第1項前段、第364條、第301條第1項，判決如主文。

本案經檢察官繆卓然到庭執行職務。